Finanziare una società in squilibrio: quando la postergazione può colpire anche obbligazioni e prestiti degli amministratori

Un prestito obbligazionario non è automaticamente al riparo dalla postergazione soltanto perché è stato deliberato ed emesso secondo le regole delle società per azioni. Quando una S.p.A. ha struttura chiusa, versa in uno squilibrio rilevante e raccoglie risorse da soggetti che conoscono e governano dall’interno quella situazione, il giudice può guardare alla funzione economica dell’operazione prima che alla sua denominazione.

È il punto affrontato dalla Corte d’Appello di Napoli, Sezione III civile, con la sentenza 6 luglio 2026, n. 5272. La decisione ha applicato la postergazione a una quota di un prestito obbligazionario non convertibile emesso da una S.p.A. familiare e sottoscritto dagli amministratori. Non afferma, però, che ogni prestito degli amministratori o ogni obbligazione di una società non quotata sia postergato: la conclusione dipende dalla combinazione concreta tra assetto proprietario, posizione del finanziatore, accesso alle informazioni e condizioni finanziarie della società.

La pronuncia si colloca nel percorso aperto dalla Cassazione sull’applicazione dell’articolo 2467 c.c. anche alle S.p.A. chiuse. Ne sviluppa il criterio sostanziale in un caso particolare, sul quale restano spazi di discussione.

La postergazione dell’articolo 2467 c.c.

L’articolo 2467 c.c., dettato per le società a responsabilità limitata, stabilisce che il rimborso dei finanziamenti dei soci è postergato rispetto alla soddisfazione degli altri creditori. La regola riguarda i finanziamenti, effettuati in qualsiasi forma, concessi quando ricorre almeno una delle due condizioni indicate dal secondo comma:

• un eccessivo squilibrio dell’indebitamento rispetto al patrimonio netto, valutato anche in relazione al tipo di attività esercitata;
• una situazione finanziaria nella quale sarebbe stato ragionevole un conferimento, quindi capitale di rischio, anziché nuovo debito.

La norma non vieta ai soci di finanziare la società e non trasforma automaticamente ogni apporto in capitale. Interviene quando il finanziamento viene concesso in una fase nella quale il rischio dell’impresa non dovrebbe essere trasferito sui creditori esterni attribuendo al socio la posizione formale di un creditore ordinario.

Il punto decisivo è quindi la situazione esistente al momento dell’erogazione. La giurisprudenza considera inoltre rilevante la persistenza dello squilibrio quando viene richiesto il rimborso: la postergazione opera come causa legale e temporanea di inesigibilità, non come cancellazione definitiva del credito.

Perché la regola può raggiungere una S.p.A. chiusa

Nel 2015 la Cassazione, con la sentenza n. 14056, ha escluso che il tipo societario sia da solo decisivo. Anche una società per azioni può avere dimensioni contenute, una compagine familiare o ristretta e rapporti interni molto simili a quelli di una S.r.l. In questi casi occorre verificare la conformazione effettiva della società, non fermarsi alla sigla utilizzata nello statuto.

La sentenza n. 16291 del 20 giugno 2018 ha precisato il criterio: l’estensione è giustificata quando l’organizzazione della società consente al socio finanziatore di ottenere informazioni comparabili a quelle accessibili al socio di S.r.l. ai sensi dell’articolo 2476 c.c. Non basta quindi che la S.p.A. non sia quotata o abbia pochi azionisti. Servono elementi concreti che rendano il finanziatore un soggetto interno, capace di conoscere lo squilibrio e di incidere sulle scelte societarie.

La più recente ordinanza n. 23727 del 21 luglio 2026, pronunciata in materia di società cooperativa, conferma l’impostazione transtipica ma ne ribadisce il limite: la verifica deve riguardare l’organizzazione e i poteri informativi che derivano dalla posizione del finanziatore. La sola conoscenza di fatto della crisi non sostituisce l’accertamento della struttura societaria che rende quella conoscenza fisiologicamente disponibile.

Il caso deciso dalla Corte d’Appello di Napoli

La controversia riguardava il rimborso di 150.000 euro, quota di un prestito obbligazionario non convertibile di complessivi 1,2 milioni di euro. L’emissione era stata deliberata all’unanimità dal consiglio di amministrazione il 28 dicembre 2011 e il prestito era stato interamente sottoscritto dagli stessi amministratori.

Il creditore che aveva ottenuto il decreto ingiuntivo era amministratore delegato e legale rappresentante della società emittente. Era inoltre socio e amministratore unico di una società che deteneva il 50% delle azioni dell’emittente. La S.p.A. era riconducibile a una compagine familiare ristretta, attraverso due società partecipanti.

Secondo i dati esaminati in giudizio, al momento dell’emissione l’esposizione debitoria era quasi doppia rispetto al patrimonio netto e la liquidità era inferiore a 50.000 euro. Lo squilibrio risultava ancora presente quando fu chiesto il rimborso e la società venne successivamente assoggettata a liquidazione giudiziale.

Il Tribunale aveva riconosciuto la natura “chiusa” della S.p.A., ma aveva escluso la postergazione perché il sottoscrittore non era formalmente socio diretto dell’emittente. La Corte d’Appello ha rovesciato questa conclusione, valorizzando la posizione sostanziale del finanziatore: vertice gestorio della società finanziata, socio e amministratore della società titolare del 50% del capitale, membro della medesima compagine familiare e partecipe della decisione di emettere e sottoscrivere il prestito.

La decisione non crea dunque una categoria generale di “finanziamenti degli amministratori” postergati. Il rilievo dell’incarico gestorio nasce dall’insieme delle circostanze: poteri, collegamento proprietario indiretto, accesso alle informazioni e partecipazione alla scelta finanziaria.

La forma obbligazionaria non decide da sola

La difesa dell’esclusione faceva leva anche sulla natura del prestito obbligazionario: un credito destinato alla circolazione, potenzialmente sottoscritto da una pluralità indifferenziata di investitori e regolato dagli articoli 2410 e seguenti c.c.

La Corte napoletana ha ritenuto che questi caratteri non producano un’incompatibilità assoluta con l’articolo 2467. La postergazione, secondo la ricostruzione accolta, è una qualità originaria del credito e può sopravvivere ai suoi successivi trasferimenti. La circolazione del titolo rende più delicati gli effetti della regola, ma non basta a escluderla quando l’emissione, nella sostanza, svolge la funzione di un finanziamento sostitutivo del capitale proprio.

Anche qui il perimetro è ristretto. Nel caso esaminato non vi era un collocamento aperto al mercato: l’intero prestito era stato deliberato e sottoscritto dagli amministratori della S.p.A. chiusa, legati alla compagine proprietaria. È una situazione molto diversa dall’acquisto sul mercato di obbligazioni da parte di un investitore estraneo all’organizzazione societaria.

Obbligazioni non convertibili, convertibili e convertendo

La sentenza distingue anche tra diverse strutture del titolo. Ritiene incompatibile con la postergazione il prestito “convertendo”, nel quale la conversione in capitale è obbligatoria alla scadenza. Considera invece astrattamente compatibile la postergazione con le obbligazioni convertibili a scelta del titolare e, a maggior ragione, con quelle non convertibili oggetto della causa.

Questo passaggio appartiene alla motivazione della specifica pronuncia di merito e non deve essere presentato come una regola definitivamente consolidata. La struttura contrattuale, i diritti attribuiti e la reale destinazione dell’operazione devono essere esaminati caso per caso.

Amministratori e sottoscrittori: ciò che non si può generalizzare

L’amministratore non socio non è equiparato automaticamente al socio finanziatore. L’articolo 2467 resta costruito intorno alla posizione di chi partecipa al rischio proprietario e, nelle estensioni ammesse dalla Cassazione, alla possibilità strutturale di accedere a informazioni e poteri paragonabili a quelli del socio di S.r.l.

La sentenza n. 5272/2026 mostra però che la titolarità formale delle azioni non esaurisce l’indagine. Un amministratore può trovarsi al centro dell’assetto proprietario e gestionale attraverso partecipazioni indirette, incarichi nelle società socie, vincoli familiari e partecipazione alle decisioni di finanziamento. In una configurazione simile, separare rigidamente la veste di creditore dalla posizione imprenditoriale può non descrivere la realtà dell’operazione.

Per il sottoscrittore esterno, invece, il tema richiede maggiore cautela. La conoscenza occasionale delle difficoltà della società non è, da sola, sufficiente a trasformarlo in socio sostanziale. Occorre accertare se la sua posizione e l’organizzazione societaria gli attribuissero davvero l’accesso informativo e il potere che giustificano la postergazione.

Effetti sul rimborso e nella liquidazione giudiziale

La postergazione non elimina il credito né rende invalido il finanziamento. Finché permane la situazione rilevante, il finanziatore non può pretendere di essere pagato come un creditore ordinario prima degli altri creditori sociali. Se agisce per il rimborso, la società può opporre la temporanea inesigibilità della pretesa.

Nella liquidazione giudiziale il credito viene collocato dopo quelli non postergati. L’articolo 164, comma 2, del Codice della crisi d’impresa e dell’insolvenza prevede inoltre l’inefficacia, rispetto ai creditori, dei rimborsi dei finanziamenti dei soci eseguiti dopo il deposito della domanda cui segue l’apertura della procedura o nell’anno anteriore, richiamando la definizione dell’articolo 2467, secondo comma, c.c.

La Corte d’Appello di Napoli ha revocato il decreto ingiuntivo e respinto la domanda di pagamento, proprio perché ha ritenuto operante la postergazione nel caso concreto. Ha compensato le spese dei due gradi in considerazione dell’esito alterno e della novità delle questioni trattate.

Come documentare un finanziamento in una fase di squilibrio

Quando una società raccoglie risorse da soci, amministratori o soggetti collegati in una fase di tensione finanziaria, la delibera non dovrebbe limitarsi a importo, interesse e scadenza. Occorre poter ricostruire perché si è scelto debito anziché capitale e su quali dati si fondava quella scelta.

Un’istruttoria adeguata dovrebbe considerare almeno:

1. la situazione patrimoniale e finanziaria aggiornata, con rapporto tra indebitamento e patrimonio netto, liquidità disponibile, scadenze e previsioni di cassa;
2. la ragionevolezza del finanziamento rispetto a un conferimento o a un aumento di capitale;
3. la posizione del finanziatore, comprese partecipazioni dirette e indirette, incarichi gestori, rapporti di gruppo e accesso alle informazioni;
4. la funzione economica dell’operazione, distinguendo sostegno temporaneo della liquidità, rifinanziamento, investimento e capitale destinato a coprire stabilmente il rischio;
5. i conflitti di interessi degli amministratori che deliberano e insieme sottoscrivono il prestito;
6. le condizioni di rimborso, prevedendo verifiche sull’eventuale persistenza dello squilibrio alla scadenza;
7. gli effetti sulla raccolta futura, sulla circolazione dei titoli e sull’informativa destinata a nuovi sottoscrittori o cessionari.

Il tema si collega direttamente agli assetti societari e alle operazioni sul capitale, oltre che alla responsabilità degli amministratori e degli organi sociali. Quando lo squilibrio è già rilevante, la scelta della fonte di finanziamento deve essere coordinata anche con gli strumenti di crisi d’impresa e ristrutturazione.

Il rischio per gli amministratori

Gli amministratori devono evitare che il rimborso a soci o soggetti sostanzialmente equiparabili sottragga risorse ai creditori mentre persistono le condizioni della postergazione. La Cassazione ha chiarito che la regola opera anche durante la vita della società e che il pagamento indebito può fondare la responsabilità degli amministratori.

Il presidio non consiste in una formula inserita nel verbale. Servono dati aggiornati, flussi informativi attendibili e una decisione coerente con gli adeguati assetti organizzativi e con i compiti del consiglio di amministrazione. Se gli stessi amministratori sono anche finanziatori, l’istruttoria e la gestione del conflitto devono essere ancora più trasparenti.

Il principio della Cassazione e il passo ulteriore della sentenza napoletana

Il dato ormai riconoscibile nella giurisprudenza di legittimità è che l’articolo 2467 può estendersi oltre la S.r.l. quando la concreta organizzazione della società riproduce le condizioni informative e proprietarie che giustificano la tutela dei creditori. Le sentenze n. 14056/2015 e n. 16291/2018, e da ultimo l’ordinanza n. 23727/2026, impongono una verifica effettiva della struttura, non un automatismo fondato sul tipo sociale.

La Corte d’Appello di Napoli compie un passo ulteriore: applica quel criterio a un’obbligazione non convertibile sottoscritta da un amministratore che non era azionista diretto, ma occupava una posizione gestoria e proprietaria indiretta particolarmente intensa. È una decisione significativa, non una regola generale già chiusa.

Per imprese e investitori la conseguenza pratica è chiara: quando una società in squilibrio raccoglie capitale di debito al proprio interno, né la forma di S.p.A. né l’etichetta obbligazionaria garantiscono da sole l’ordine del rimborso. La sostenibilità finanziaria, la posizione reale del sottoscrittore e la documentazione della decisione diventano parte essenziale dell’operazione.

Fonti

• Articolo 2467 del codice civile, testo vigente
• Cass. civ., Sez. I, 7 luglio 2015, n. 14056
• Cass. civ., Sez. I, 20 giugno 2018, n. 16291
• Cass. civ., Sez. I, 21 luglio 2026, n. 23727, testo integrale esaminato
• Corte d’Appello di Napoli, Sez. III civile, 6 luglio 2026, n. 5272, testo integrale esaminato
• Articolo 164 del Codice della crisi d’impresa e dell’insolvenza